Yuko Iizuka, Economiste,
AMO

Pourquoi la Banque du Japon s’en tient-elle à une politique monétaire accommodante ? | 08 juillet 2022 | Investissements & Marchés

L’indice des prix à la consommation hors produits frais (IPC de base) a bondi de 2,1 % en glissement annuel en avril et mai, contre +0,8 % en mars.

C’est la première fois depuis 2008 que l’IPC de base dépasse l’objectif de stabilité des prix de 2 % fixé par la Banque du Japon (BoJ), sauf lorsque le taux de la taxe à la consommation a été relevé. Cette hausse est principalement attribuable à deux facteurs : la hausse des prix des importations, en particulier du pétrole brut, et la disparition de l’effet de base des réductions des tarifs de téléphonie mobile en avril dernier. Toutefois, contrairement au passé, les hausses de prix ont été observées cette fois sur un large éventail de produits. Si la contribution de l’essence, de l’électricité et du gaz à la hausse des prix est importante, celle de l’alimentation et des autres biens et services s’étend peu à peu dans un contexte de hausse des prix des matières premières (figure 1).

Décomposition de la contribution des prix à la consommation.

Source : ministère des Affaires intérieures et des communications.
Données mensuelles de janvier 2021 à mai 2022.

Entretemps, en juin, le yen s’est déprécié à 135 yens par rapport au dollar américain pour la première fois en 24 ans. Cela est dû en partie à la différence d’orientation des politiques monétaires entre les États-Unis, qui sont en mode de resserrement, et le Japon, qui maintient une position accommodante : un yen faible est considéré comme bénéfique pour les entreprises exportatrices en améliorant la rentabilité des exportations, mais il augmente également les coûts des intrants en raison de la hausse du coût des importations. Si le niveau actuel du taux de change persiste, il est probable que les prix des importations resteront à un niveau élevé, même si la hausse des prix des produits de base s’est stabilisée (figure 2). Les spéculations se poursuivent sur le fait que la BoJ pourrait également modifier sa politique monétaire, étant donné que la faiblesse du yen pourrait augmenter les coûts pour les entreprises et les ménages.

« La politique monétaire de la BOJ sous les projecteurs, alors que le yen s’affaiblit. »

Impact du taux de change sur les prix à l’importation

Source : BOJ. Données mensuelles de janvier 2010 à décembre 2022. NB. Le facteur de marché est basé sur l’indice des prix à l’importation dans la monnaie contractuelle. Les deux facteurs après juin 2022 sont des valeurs estimées en supposant que l’indice dans la monnaie contractuelle reste au niveau de mai 2022 et que le taux de change reste à 140 yens/dollar à partir de juillet 2022.

Dans son discours à l’Université de Columbia, le gouverneur de la BoJ, Haruhiko Kuroda, déclarait : « Etant donné l’évolution de l’économie japonaise, il est nécessaire que la Banque poursuive son assouplissement monétaire et soutienne ainsi fermement l’économie japonaise qui est en voie de rétablissement après le ralentissement significatif occasionné par COVID 19. L’écart de production est toujours négatif et la surchauffe économique n’est pas préoccupante. De plus, la hausse des prix des matières premières devrait entraîner des pertes commerciales pour le moment, ce qui fera baisser la demande intérieure en raison d’une diminution des revenus. Le rôle de la politique monétaire de la Banque devrait donc être de fournir des conditions financières accommodantes et de soutenir ainsi la réalisation d’une complète reprise économique. »

« La BOJ se concentre sur la dynamique des prix »

Dans le passé, la BoJ a toujours mis l’accent sur la « dynamique visant à la stabilité des prix » qui fait spécifiquement référence à (i) l’écart de production, (ii) aux anticipations d’inflation et (iii) à la croissance des salaires. Et, lors des récentes réunions de politique monétaire, la BoJ a argué de la faiblesse de ces éléments pour maintenir l’assouplissement monétaire, faisant référence à l’écart de production négatif du Japon et au risque que les anticipations d’inflation et la croissance des salaires n’augmentent pas suffisamment.

Tout en restant vigilante sur ces trois aspects, la BOJ reste optimiste sur les perspectives à venir.

En ce qui concerne l’écart de production, la BoJ s’attend à ce qu’il devienne nettement positif vers la seconde moitié de l’exercice 2022 et qu’il continue à se creuser modérément (figure 3). Nos prévisions de croissance du PIB, selon la méthodologie employée par le bureau du cabinet, indiquent une amélioration de l’écart de production jusqu’à l’exercice 2024.

La BoJ s’attend également à ce que les entreprises deviennent agressives sur les prix et répercutent les augmentations de coûts sur les clients, ce qui augmentera les anticipations d’inflation, en particulier pour les biens. De telles augmentations relèveront les anticipations d’inflation, à moyen et long terme, des ménages et des entreprises. C’est ce que l’on appelle la « formation adaptative des anticipations d’inflation » – un mécanisme de transmission qui transpose l’inflation passée en anticipations d’inflation futures –et qui permet aux augmentations de prix de s’étendre aux services et à la croissance des salaires. Nous pensons que le Japon, où les négociations salariales du printemps sont souvent influencées par le taux d’augmentation des prix de l’année précédente, offre un terrain favorable au fonctionnement efficace de ce mécanisme.

Toutefois, il convient de noter que plusieurs risques associés à ces perspectives pourraient refroidir l’économie, comme la possibilité d’une détérioration importante des bénéfices des entreprises en raison de l’augmentation des coûts et la possibilité que les ménages fassent preuve d’une plus grande prudence face à la hausse des prix.

« Les perspectives concernant la dynamique des prix
de la BoJ »

Écart de production au Japon

Source : BOJ. Données trimestrielles du 1T 2000 au 4T 2021. Note : la ligne en pointillé rouge représente les projections basées sur le rapport de perspectives de la BoJ en avril 2022.

Selon les prévisions de la BoJ, la dynamique des prix devrait s’améliorer à l’horizon 2023, ce qui pourrait coïncider avec un ralentissement de l’économie américaine à la suite des hausses de taux agressives de la Fed. De plus, en l’absence d’une nouvelle flambée des prix du pétrole brut, la contribution des prix de l’énergie aura diminué à ce moment-là, ce qui constituera une menace pour le maintien de l’objectif d’inflation de 2 %. Nous pensons donc que l’objectif de stabilité des prix de 2 %, dont la réalisation conditionne la normalisation de la politique monétaire au Japon, est difficile à atteindre.

« La difficulté de maintenir l’objectif de stabilité des prix de 2 % »

Les prix peineront probablement à se maintenir au niveau des 2 %, mais nous y voyons l’occasion de changer la façon dont les Japonais perçoivent les prix – l’état d’esprit déflationniste profondément ancré. Durant ces 20 ans d’assouplissement monétaire visant à mettre fin à la déflation, la BoJ a levé l’assouplissement monétaire à deux reprises, mais a été contrainte, à chaque fois, de faire marche arrière.

La première fois, c’était en août 2000, lorsque la BoJ a supprimé les taux d’intérêt zéro. Avant cela, en février 1999, la BoJ avait introduit une politique de taux d’intérêt nuls pour faire face à l’éventualité d’une augmentation des pressions déflationnistes à l’avenir. En août de l’année suivante, la Banque levait la politique de taux d’intérêt zéro au motif qu’elle avait atteint un point où les craintes déflationnistes pouvaient être dissipées, mais environ six mois plus tard, en février 2001, la Banque était contrainte de revenir en arrière et de procéder à un nouvel assouplissement.

La deuxième fois s’est déroulée en deux temps, avec la levée de la politique d’assouplissement quantitatif en mars 2006, puis la levée des taux d’intérêt nuls en juillet 2006. L’assouplissement a été levé en partant du principe que le taux de l’indice des prix à la consommation en glissement annuel resterait positif à l’avenir, mais l’assouplissement monétaire était réinstauré en octobre 2008 en réponse à la crise financière mondiale et à la chute de Lehman Brothers (figure 4).

« Un moment crucial pour changer l’état d’esprit déflationniste »

Écart de production au Japon

Source : BOJ. Données trimestrielles du 1T 2000 au 4T 2021. Note : la ligne en pointillé rouge représente les projections basées sur le rapport de perspectives de la BoJ en avril 2022.

Compte tenu de cet historique de la politique monétaire de la BOJ, dans un discours prononcé en avril 2013 peu après sa prise de fonction, le gouverneur de la BoJ, M. Kuroda, déclarait : « la BOJ a mené diverses mesures d’assouplissement monétaire, notamment une politique de taux d’intérêt zéro, une politique d’assouplissement quantitatif et même une politique d’assouplissement global, mais les résultats se sont fait attendre et le Japon souffre de déflation depuis près de 15 ans » ; et exprimait sa détermination à « inverser les pressions déflationnistes et obtenir un retour à la vitalité de l’économie japonaise. »

La croissance des salaires est la clé pour transformer l’état d’esprit déflationniste persistant ; et les pénuries de main-d’œuvre et les mesures de politique pourraient agir comme des vents contraires.

Dans trois ans, en 2025, les baby-boomers auront 75 ans, ce qui aggravera les pénuries de main-d’œuvre. Le Premier ministre Fumio Kishida plaide pour une politique de redistribution aux personnes et aux petites et moyennes entreprises.

Avec le sentiment déflationniste profondément enraciné qui commence à montrer des signes de changement, la position assurée du gouverneur Kuroda sur l’assouplissement est peut-être due à sa ferme intention de saisir l’occasion de s’appuyer sur ce sentiment et de s’attaquer enfin au problème cette fois-ci. n

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